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2016年第一季度国际经济金融形势分析（下）
发布时间：2016-07-27 作者：派智库 来源：金融中国 浏览：次【字体： 大 中 小】
二、全球主要央行的货币政策
2016一季度，美国联邦储备委员会(美联储)维持当前宽松货币政策不变，继续延后加息时点，欧洲央行继续下调存款利率、再融资利率并扩大QE规模，英国央行继续维持原有宽松货币政策，日本央行继续维持当前的负利率政策，巴西、俄罗斯、印度继续维持货币政策不变，中国央行再次降准，以保持金融体系流动性合理充裕，引导货币信贷平稳适度增长，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。全球主要央行货币政策的分化，将给全球经济和国际金融市场带来更多变数，尤其要密切关注美联储加息给全球经济带来的负面外溢效应。
美国经济目前并未达到美国联邦储备委员会(美联储)的预期，令后者在最近一次货币政策会议上宣布维持当前宽松货币政策不变，继续延后加息时点。美联储在会后声明中指出，美国经济喜忧参半，一方面3月份以来经济增长有所放缓，消费增速有所回落，企业固定资产投资和出口仍旧疲软，但好的迹象是劳动力市场进一步改善，居民实际收入稳健增长，房地产市场继续改善。美联储主席耶伦几次公开表态一直强调，应在货币政策决策过程中保持谨慎，以防伤害美国经济。
3月10日，欧洲央行下调隔夜存款利率10个基点至-0.4%，符合预期；下调主要再融资利率5个基点至0；下调隔夜贷款利率5个基点至0.25%；从4月起，将扩大QE规模至800亿欧元；扩大购买范围至非银行企业债券，超市场预期。2016年6月起实施长期定向再融资操作（TLTRO II），期限四年。欧元区经济已形成对欧央行货币宽松的依赖，事实已经证明货币宽松的作用有限，而且效果递减，未来的出路在于结构性改革。自2014年12月欧央行决定开始实施QE以来，欧元区经济有所复苏，但复苏的强度逐渐衰减。PMI指数冲高后已经开始掉头。而且，降息将进一步压缩欧洲银行业传统信贷业务盈利空间，很有可能引发银行业危机。欧元区经济根本问题在于适龄劳动人口绝对数量下降和老龄化问题严重，需要进行结构性改革。货币是总量政策工具，不仅不能解决结构性问题，相反只能推升资产价格，最终带来更大的不确定性。
2016年1月14日英国央行一如预期以8:1的比例维持利率在0.5%不变，麦卡弗蒂委员连续第五个月投票支持加息25个基点至0.75%，重申如果加息进程缓慢，英国央行将把于1月25日当周的到期国债用于再投资。经济学家表示，因油价持续暴跌，且薪资增长乏力，外加令人不安的英国退出欧盟公投日益迫近，英国央行(BOE)可能将暗示再度推迟升息，且最快5月加息的预期也降低。部分分析师目前把预期的英国央行首次升息时间最晚推后至11月。自2008金融危机拖累英国经济陷入深度衰退、迫使英国央行降息至0.5%以来，已经过去将近7年时间。
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日本央行在3月15日结束的例会后宣布，日本央行委员会以8：1的投票结果维持货币基础年增幅目标不变，以7：2的投票结果维持负利率不变，维持当前负利率以及资产购买政策不变，符合市场预期。此外，货币储备基金将免于实施负利率。在今年1月的例会上，日本央行曾表示“若有必要，将进一步降低负利率”，本次措辞表述则调整为“若有必要，将加大宽松”。具体而言，日本央行决定，维持现有-0.1%的政策利率及货币基础年增幅80万亿日元的计划。将对货币储备基金（MRFs）免于实施负利率，从5月开始生效。从4月起，ETF年度购买规模按去年12月的货币政策决议增加至3.3万亿日元。但是日本央行委员木内登英和佐藤健裕反对实施负利率，木内登英称，负利率伤害日本国债市场的稳定性。
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日本央行称，日本央行通胀预期在近期已经走弱。日本需要考虑价格趋势风险，若有必要，将加大宽松。日本央行上次政策会议已延长2%的通胀目标实现时间至2017财年。日本共同社的评论指出，日本央行在下调国内经济形势评估的同时，却并未加码量化宽松。日央行在货币政策方面呈现无计可施之态，再度反映了试图依靠量化宽松支撑经济的“安倍经济学”的尴尬。此番之所以未出台加强“负利率”政策等加码宽松措施，很大一部分原因是舆论对负利率的反应“远比预想中要恶劣”。
图10：主要发达国家基准利率变动（%） copyright dedecms
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数据来源：国研网金融部整理
在今年一季度的首次报告中，巴西央行指出银行基准利率将维持在现有的14.25%。此外还预测，2016年通货膨胀率将为6.6%，2017年4.9%，到2018年第一季度达到4.5%。相比今年第一季度的数字，银行与货币政策委员会一致认为，复杂的外部环境更令人担忧，尤其是中国经济扮演的角色及其对国际市场价格带来的巨大影响。巴西国内经济活动中蔓延的影响表现出与漫长而艰巨的宏观经济调整过程一致的节奏，或将比预期更为严峻。这一过程正受到某些非经济活动不确定性所造成的影响而不断加剧，尤其是巴西正在经历政治危机。
俄罗斯央行(Bank of Russia) 3月18日的货币政策会议决定将基准利率维持在11%不变，同时预计，到2017年底将实现4%的通胀目标，为了实现该通胀率目标，或在更长时期执行偏紧的货币政策。俄罗斯央行称，尽管金融市场和大宗商品市场有所稳定且通胀率放缓，但通胀风险仍很高，不过预计该国季度通胀率将放缓，同时到2017年3月，该国CPI将低于6%。
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2016年2月2日，印度央行在货币政策会议上宣布，将基准利率和存款准备金率分别维持在6.75%和4.0%不变。印度央行最近一次在9月降息50个基点令市场大感意外，但今年预计不会如此激进，因食品价格涨势推动通胀重新上升，央行的中期价格目标受到威胁。2015年印度央行累计将回购利率削减了125个基点。印度央行希望到2017年3月时，通胀年率为5%，但12月通胀连续第五个月上升，通胀率上升至5.61%。凯投宏观分析师Shilan Shah表示，印度通胀可能进一步加快。并且他提到，今年气温偏高，冬季作物播种一拖再拖，可能推高未来数月的通胀。
中国人民银行决定，自2016年3月1日起，普遍下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点，以保持金融体系流动性合理充裕，引导货币信贷平稳适度增长，为供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。金融机构一年期贷款基准利率维持在1.5%。此外，2月17日，央行发布通知，将从2月21日起，调整职工住房公积金账户存款利率，由现行按照归集时间执行活期和三个月存款基准利率，调整为统一按一年期定期存款基准利率执行。央行表示，当年归集和上年结转的分别按活期存款和三个月定期存款基准利率计息，目前分别为0.35%和1.10%。此次调整后，职工住房公积金账户存款利率将统一按一年期定期存款基准利率执行，目前为1.50%。
图11：金砖国家基准利率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
2016年一季度发达经济体的货币政策依然十分宽松，但政策态势的变化不对称。去年12月，美联储自2009年以来首次将政策利率提高到零下限以上，并表示未来的任何政策行动仍将取决于数据。另一方面，欧洲中央银行3月宣布了进一步放松货币政策的一揽子措施，包括扩大资产购买计划（包括购买企业债券），开展新的长期再融资操作，以及进一步下调所有政策利率。1月下旬，日本银行对边际超额准备金实行负利率。英国的政策利率仍维持在50个基点，在通胀前景进一步减弱的情况下，加息预期进一步推迟。
金砖国家的货币政策态势也在朝着不同方向发展。面对货币贬值以及通货膨胀预期的相应变化，一些大宗商品出口国提高了政策利率（特别是巴西，2015年数次上调利率，一季度维持在现有的14.25%），相反，印度经济继续保持平稳快速增长，一季度利率水平维持2015年第四季度水平，预计未来利率水平让将以稳定为主。中国经济进入转型发展的关键时期，供给侧结构性改革继续推进，中国也在3月初降低了存款准备金率，货币政策未来仍有宽松的空间。
今年1月到2月中旬，由于中国股市和人民币剧烈波动，外加新兴市场大幅回调，美股一度暴跌11.3%。2月份央行的宽松行动和言论以及中国经济数据企稳都助力市场斩获一定涨幅。自2月以来，美股已经连涨4周，3月美股延续了2月的涨势，标普500指数月内涨幅约达7.2%，一季度末收2059.74点，纳斯达克综指涨约7.8%，一季度末收4869.85点，道指涨逾7.7%，一季度末收17685.09点。经历了年初两个月的暴跌，美股成功实现V型反转。一季度已经收官，这是美股经历的史上最大规模的V型反转之一。LPL Financial分析师Ryan Detrick在Twitter上指出，这是过去83年来美股首次出现下跌超过10%之后又收涨的季度表现。
进入二季度，历年走势也显示，4月一向是美股走势最为靓丽的一个月份。投行Evercore ISI技术分析师Rich Ross称，从美国股市过去65年的历史来看，4月是每年表现最好的年份，道指平均涨幅为2%。不过，经历了一季度后期的暴涨，各界的看法出现了分化。近期，瑞银的技术分析团队也提出了抛售的建议。他们指出，经过过去几周大涨，当前美股超买程度为2009年来最大。中期来看，预计美股将震荡上行。
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图12：道琼斯工业、标普500和纳斯达克综合指数走势
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2016年一季度，欧洲经济延续复苏趋势，但增长前景略有偏弱，潜在风险值得关注：一方面，欧盟统计局5月13日公布的数据显示，1季度欧元区19国GDP环比上涨0.5%，同比增长1.5%，接近五年以来最好水平。劳动力市场进一步改善，失业率已经连续13个月下降；另一方面，通缩风险远未解除，近期希腊因与国际债权人的矛盾以及难民危机的影响，违约风险时隐时现，不排除未来再次出现危机的可能，英国也将于6月23日举行全民公投，决定是否继续留在欧盟，如若出现英国“退欧”的黑天鹅事件，欧洲一体化进程将遭受严重冲击，加大欧洲经济复苏的不确定性，欧洲金融市场也出现了较大的波动。截至3月31日，富时100指数、德国DAX指数、法国CAC指数分别收于6174.9点、9965.51点和4385.06点，较2015年四季度末分别下降了1.08%、7.24%和5.43%。
展望后市，欧洲央行可能进一步宽松货币政策来促进信贷增长、消费者信心和消费能力，欧元区经济总体仍将延续复苏趋势，能够在一定程度上助推欧洲股市上涨。但是潜在风险仍需关注，大宗商品价格波动、希腊债务违约风险、英国“脱欧”等因素不容忽视。
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图13：法国CAC、富时100和德国DAX指数走势 织梦好，好织梦
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2016第一季度，日本经济略有起色但仍然低迷。日本经济面临不利因素有增无减，除了持续通缩、日元升值、财政可持续性以及人口老龄化等问题外，出口疲弱，工业生产增长乏力，机械订单等数据不及预期等。截至3月31日，日经225指数收于16758.67点，较上年四季度末下降11.95%。韩国股市今年以来趋于稳定，一季度增长率居世界主要国家中游水平。韩国股指从去年底的1961.31上升到了上月31日的1995.85，涨幅为1.76%。一季度末，恒生指数收于20498.92点，较去年四季度末下降5.19%。
图14：日经225、恒生和韩国综合指数走势
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展望后市，预计欧美股票市场将整体保持稳中有升的趋势。美联储加息在短期内会对美国股市形成压力。由于美国经济持续复苏、欧洲和日本央行货币政策宽松的预期等因素，将提振欧美股市。随着全球安全局势的恶化，股票市场发生“黑天鹅事件”的风险增大，特别是英国“退欧”、希腊债务违约风险等。亚太国家多为小型开放经济体，极易受到外部经济金融环境的冲击，预计亚太股市仍可能延续动荡走势。
2016年年初至今，美元指数从接近100走弱至一季度末的94.63，下跌了4.05%。而从美元兑美元指数货币篮子中的各种货币的变化幅度看，我们认为以下4个因素在2016年以来影响了或者将在近期潜在影响美元指数：
（1）除英镑以外，其他五种货币都明显对美元升值，反映美元自身偏弱，一季度美国经济增长放缓至年化环比增长0.5%，其中国内私人投资和净出口在强美元、低油价的不利环境下分别拖累了增长-0.6%、-0.34%；（2）日元升值幅度最大，高达6.45%，逼仄的货币政策空间改变了市场的预期，推动了日元升值。美国财政部将中国、日本、韩国、德国等经济体列入“监测名单”，且日元目前的汇率仍然处于历史低位，这给日央行在汇率市场上的干预套上了枷锁。（3）加元升值6.37%，而加元在美元指数的货币篮子中占比9.1%，对美元指数的下行带来了一定影响。加拿大是世界第五大能源生产国，石油产业对加拿大影响重大，因此加元对油价的变化非常敏感。除了美元走弱外，多哈会议的减产预期以及随后科威特石油工人罢工引发的产量锐减等供给收缩的预期都为油价提供了有力支撑，从而带动加元等石油出口国货币升值。（4）受到英镑退欧风险制约，今年以来英镑在美元走弱的背景下更弱于美元，但是，当前的主流观点认为“脱欧”本身并不是英国的理性选择，而更可能是英国与欧盟进行博弈的方式，那么，若这一事件最终以“最优解”、即英国留在欧盟内的方式落幕，英镑届时可能大幅反弹，这可能是压制美元指数的潜在因素。
图15：美元指数走势 copyright dedecms
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一季度，欧元兑美元汇率震荡走高，季末收于1.1381美元/欧元，相比2015年4季度，欧元对美元升值4.28%。英镑兑美元汇率继续下滑，季末收于1.4376美元/英镑，较上季度末，英镑对美元贬值2.52%。一季度日元对美元有所升值，季末美元兑日元汇率为112.42日元/美元，较上季度末，日元对美元升值6.45%。
图16：日元、欧元和英镑汇率变动 copyright dedecms
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一季度，澳元对美元有所升值，季末澳元兑美元汇率收于0.7669美元/澳元，较上季度末，澳元对美元升值5.26%。美元兑加元汇率有所下降，季末美元兑加元汇率收于1.2956加元/美元，较上季度末，加元对美元升值6.37%。美元兑韩元汇率波动较大，季末美元兑韩元汇率收于1142.4韩元/美元，较上季度末，韩元对美元贬值0.34%。美元兑新加坡元汇率有所下降，季末美元兑新加坡元汇率收于1.3497新加坡元/美元，较上季度末新加坡元对美元升值4.78%。
图17：加元、澳元、新加坡元和韩元汇率变动
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一季度，美元兑巴西雷亚尔汇率处于震荡下行的趋势，季末美元兑巴西雷亚尔汇率收于3.61巴西雷亚尔/美元，较上季度末，巴西雷亚尔对美元升值8.82%。美元兑卢布汇率先升后降振幅较大，季末卢布兑美元汇率收于68.17卢布/美元，较上季度末，卢布对美元升值7.13%。卢比兑美元汇率略走势平稳，较上季度末，印度卢比对美元小幅贬值0.07%。人民币对美元小幅升值，较上季度末，人民币对美元升值0.31%。
图18：巴西雷亚尔、人民币、印度卢比和卢布汇率变动
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当前，美联储加息进程仍是外汇市场的核心关注点。尽管强势美元可能对美国贸易与经济增长产生一定的负面作用，进而造成美元承压，但是，美国经济复苏与货币政策收紧，将对美元指数形成坚实支撑，美元走强格局仍会持续。欧洲、日本复苏态势较弱，与美国货币政策分化明显，欧元、日元、英镑兑美元汇率仍将低位徘徊。新时期，中国经济仍处于动力切换中，下行风险较大，货币政策总体维持宽松基调，人民币加入SDR短期内对汇率的支撑作用有限。伴随美联储加息与国际金融市场动荡，人民币仍然存在贬值压力，且波动加大。美元大幅升值，大宗商品价格持续低迷，金融市场动荡，加剧大宗商品出口国、外资依赖度与美元负债较高国家的货币贬值，如加元、澳元、巴西雷亚尔等。
2016年以来，大宗商品市场走势一波三折。年初，大宗商品价格延续2015年下滑走势。自1月下旬起，在美元加息预期减弱、市场流动性充裕、部分商品进入补库存周期等因素共同作用下，大宗商品从低谷较快回升，呈现一波V形走势，黄金、原油、铁矿石等能源、金属类产品涨幅尤为明显。2-3月，纽约期货市场原油价格一度比低谷反弹58%；伦敦金属交易所铜价最大涨幅接近20%。3月下旬后，市场一度又显现出上行动力不足的疲态。
供需形势和流动性状况是主导大宗商品市场的两大主要因素。实体经济供需决定商品市场兴衰和价格基础，流动性因素影响市场交投冷暖和价格波动幅度。国际金融危机爆发至今已将近8年，世界经济复苏仍然进程坎坷、不如人意，主要经济体货币政策分化甚至背道而驰，使得商品市场的发展方向充满不确定性。
2016年一季度国际原油价格总体呈现“W”型波动的走势。1月，受全球主要市场指数全面下跌、美国石油库存持续攀升、人民币大幅贬值、伊朗原油出口制裁解除等利空因素影响，布伦特油价由2015年最后一个交易日的37.28美元/桶继续降至1月20日的27.88美元/桶，跌幅达到25.2%。随后在金融市场低位反弹、空头回补、美国超级暴风雪威胁和市场对主要产油国达成减产协议的乐观预期等因素推动下触底反弹，2月初布伦特油价回升至35美元/桶。之后由于产油国减产协议达成无望、伊朗增产意愿强烈、全球经济状况不佳引发避险情绪等利空因素影响，布伦特油价再次震荡下行，收盘价逼近30美元/桶的整数关口。2月中下旬开始，在沙特等四国达成冻产协议、美国石油钻机数连创历史新低、全球货币宽松预期以及伊朗回归市场速度低于预期等利好因素和技术面因素推动下，布伦特油价稳步回升至3月上旬的40美元/桶，之后一直在40美元/桶左右横盘震荡。截至一季度末，NYMEX原油和IPE布油期货价格分别收盘于38.11美元/桶和40.15美元/桶，较上季度末分别回升2.81%和7.70%。
图19：NYMEX原油和IPE布油期货价格走势 本文来自织梦
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一季度，贵金属价格大幅回升。季度末，COMEX黄金报于1233.4美元/盎司，较上季度末上升16.30%；COMEX白银报于15.45美元/盎司，较上季度末上升11.71%。在整个第一季度的交易中黄金价格则创下了自1986年以来的最大单季涨幅。“只要投资者看到市场出现较大幅度的波动，他们就会恐慌，之后他们就会寻找像黄金这样的避险资产。这就是黄金价格为什么涨起来的原因”。很明显一季度以来全球股市、国际油价、国际汇率都出现较大的波动，给投资者带来了一定程度的恐慌。另外，中国经济增速放缓以及对世界经济前景的担忧都推动了黄金价格的上涨。一季度以来黄金价格上涨还得益于全球主要央行对刺激经济的工具减少的担忧。投资者担心美联储没有足够的工具来应对经济危机。
图20：COMEX黄金和COMEX白银价格变动 内容来自dedecms
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一季度，大宗商品普遍触底回升，期铜价格也有小幅回升。截至本季度末，LME市场3月期期铜收于4856.5美元/吨，较上季度末涨3.57%。期铝价格小幅上涨，本季度末期铝收于1521美元/吨，较上季度末涨1.33%。
图21：LME市场3月期期铜、期铝价格走势
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2016年以来，大宗商品价格出现较为明显的反弹，动力主要来自周期性补库存需求和美元指数高位回落带来的资产再配置需求等短期性因素。目前世界经济复苏的基础尚不稳固，主要经济体均面临挑战，全球经济形势错综复杂，大宗商品实际需求回暖缺乏有力支撑。因此，2016年一季度大宗商品的价格上行更多是短期反弹，而非市场供需发生根本逆转，预计今后一段时期很可能出现新的调整。同时也要注意到，市场供求逐渐接近新的低水平均衡，一些大宗商品价格甚至低于开采成本，进一步大幅下跌空间有限。展望2016年全年，市场对突发事件将高度敏感，大宗商品价格宽幅震荡可能成为常态。相比较而言，原油、有色金属等金融属性较强的商品可能率先探底，主要经济体形势趋稳后，其他大宗商品价格有望震荡上行。
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