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2016年第三季度国际经济金融形势分析（下）
发布时间：2016-12-23 作者：派智库 来源：金融中国 浏览：次【字体： 大 中 小】
（二）金砖国家央行的货币政策操作
巴西央行三季度最新利率决议决定维持基准利率不变，这也是巴西央行自2015年7月份以来连续14个月维持这一9年以来的高点不变，而这一基准利率也在全球国家中居首位。分析师认为，当前巴西宏观经济不断改善，经济萎缩幅度预期不断收窄，通胀压力也不断减缓。今年通胀率已由1月的10.7%降至9月的8.5%，预计今年全年通胀率为7.01%，2017年和2018年通胀率将分别降至5.04%和4.7%，接近政府制定的通胀管理目标4.5%水平。在这种情况下，巴西新政府经济团队将有足够理由去实施降息政策，预计不久将会再度降息50个基点，巴西经济也有望于2017年第一季度恢复增长。
俄罗斯央行(Bank of Russia)9月16日宣布，将基准利率下调50个基点至10%，这是继6月以后今年第二次降息。俄央行当日发布声明称，准备将这一利率水平维持至今年年底。同时，俄央行行长纳比乌林娜表示，俄央行将继续采取适度紧缩的货币政策。俄央行预测，俄国内生产总值有望在下半年恢复增长，今年居民消费价格指数增幅将在5.7%左右，预计至2017年底俄通胀率将放缓至4%。自2014年3月乌克兰危机升级以来，西方对俄罗斯发起多轮经济制裁，导致俄罗斯资本外逃、货币持续贬值、通胀攀升。为抑制通货膨胀、提振经济，俄央行曾5次加息，使基准利率从5.5%一路攀升至17%，随后7度降息，将基准利率从17%降回至10%。
印度央行三季度仍然将基准利率维持在为6.5%，9月4日，帕特尔（Urjit Patel）接替拉詹（Raghuram Rajan），出任印度第24任央行行长。面对经济增速放缓和即将到来的全国大选，印度政府很可能希望央行下调利率。但另一方面，印度经济未来面临的通胀压力巨大。印度今年旱情严重，已经是第三年连续大旱，极有可能造成粮食减产，继而推高食品价格。同时，印度经济严重依赖石油进口，任何原油价格上扬都可能推高通胀率。目前，印度通胀水平已经突破了央行的目标设定，未来帕特尔必须在利率水平和通胀压力之间仔细作出权衡。而印度央行最新消息显示，印度新设立的货币政策委员会（MPC）已于10月4日意外宣布调降基准回购利率25个基点，至6.25%，这是印度央行行长帕特尔上个月获得任命以来主持的首次政策会议，印度回购利率目前已降至2010年11月以来最低位。
2016年第三季度以来，中国人民银行继续实施稳健的货币政策，保持政策灵活适度，注重稳定市场预期，为稳增长和供给侧结构性改革营造适宜的货币金融环境。丰富公开市场操作期限品种；实施“双平均”考核存款准备金；继续运用好常备借贷便利、抵押补充贷款工具，开展每月中期借贷便利常态化操作。加强窗口指导和信贷政策的信号和结构引导作用，支持经济结构调整和转型升级，加大对重点领域和薄弱环节的支持。同时，组织实施宏观审慎评估，从资本和杠杆等七大方面对金融机构的行为进行多维度引导；按照“因城施策”的原则对房地产信贷市场实施调控，强化住房金融宏观审慎管理。继续推进利率市场化和汇率形成机制改革，“收盘汇率+一篮子货币汇率变化”的人民币对美元汇率中间价形成机制有序运行，人民币汇率预期总体稳定。圆满完成人民币加入SDR篮子的各项技术性准备，10月1日，人民币加入SDR货币篮子正式生效。
同时，稳健货币政策取得了较好效果。银行体系流动性合理充裕，货币信贷和社会融资规模平稳较快增长，利率水平低位稳定运行，人民币汇率弹性增强。9月末，广义货币供应量（M2）余额同比增长11.5%；人民币贷款余额同比增长13.0%，比年初增加10.16万亿元，同比多增2558亿元；社会融资规模存量同比增长12.5%。9月份，非金融企业及其他部门贷款加权平均利率为5.22%，比去年12月下降了0.05个百分点。9月末，CFETS人民币汇率指数为94.07，人民币对美元汇率中间价为6.6778元。
图13：金砖国家基准利率变动（%）
数据来源：国研网金融部整理
展望未来，全球货币政策协调难度上升，美联储加息外溢效应持续放大。2015年12月美联储象征性结束零利率政策，2016年美联储的加息预期成为左右全球金融市场氛围和资金流向的重要因素。上半年美国经济增长只有1.4%，低于潜在增长率，美联储没有加息的迫切性。美国财金官员频繁就美国经济数据和货币政策立场发表不同看法，导致加息预期出现多次起落，一方面表明全球经济增长举步维艰，美国经济复苏尤其复杂多变；另一方面也意味着美联储政策制定者意见分歧严重，难以达成协调一致，频频把球抛给市场，放任加息冲击市场信心。
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全球经济不确定性居高不下，其他主要央行仍在实施宽松的货币政策，英国和欧元区向金融机构提供的融资措施延长至2020年或以后，日本央行则频频讨论“直升机撒钱”的可行性，并拟继续加深负利率程度。显然，全球主要经济体的扩张性货币政策仍将持续，虽然美联储已于12月14日宣布加息，但美联储对未来加息的态度将继续保持审慎。由此看来，全球货币政策分化的局面持续加剧，美联储货币政策走向及美元走势的外溢效应随之不断放大。
2016年三季度继续受益于全球宽松货币环境、美联储暂缓加息等影响，市场紧张情绪有所缓解，美国股市逐渐走强。7、8月份美股屡创新高，但是9月份受朝鲜核试验和美联储鸽派官员发表鹰派言论推升加息预期，导致投资者情绪变得紧张起来，股市从年内高点逐步回落。截止三季度末，道琼斯工业指数收18308.15点，涨幅2.11%；纳斯达克指数收5312.00点，涨幅9.69%，标普500指数收2168.27，涨3.31%。
而自11月8日特朗普赢得美国大选以来，美国股市在大部份交易日都在上涨，美国候任总统特朗普承诺减税，增加基建支出和降低监管力度，投资者预计这些措施将惠及部分行业，包括银行、工业和医疗保健。Boston Private Wealth首席市场策略师Robert Pavlik表示，大选后，从金融股和工业股开始的涨势逐渐延伸到其他板块，并带动美国三大股市屡创新高。但顾问公司Tower Bridge Advisors的总裁奥格(Maris Ogg)警告称，投资者可能过分解读了特朗普未来的经济政策，特朗普将实施大规模财政刺激举措的预期已经促成过去股市强势反弹。但目前对特朗普新政下结论还为时过早，此外，目前股市估值过高，在这种情况下，风险不容忽视。
图14：道琼斯工业、标普500和纳斯达克综合指数走势
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三季度，欧洲等主要经济体央行继续实施量化宽松货币政策，流动性充裕将对股价形成支撑。负利率国家增多，国债收益率进一步降低甚至为负，资金为追求相对较高的收益率，由债市流向股市。从欧元区经济形势来看，三季度GDP环比折年率修正后增长0.3%，与二季度持平，显示出欧元区经济并未因6月的脱欧公投表现出显著放缓的迹象。这一系列利好因素推动了三季度欧洲股市的企稳向好，截止三季度末英国富时100指数报6899.33点，涨幅4.89%，创出今年以来的新高，德国DAX指数报10405.54点，涨幅6.44%，法国CAC40指数报4448.26点，涨幅4.08%。但是欧洲银行业危机持续发酵、美联储加息的外溢效应以及美国大选等因素也导致欧洲股市震荡加剧。
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图15：法国CAC、富时100和德国DAX指数走势
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第三季度日本国内生产总值（GDP）环比年率上升0.5%，为连续第三个季度实现扩张，推动了三季度日经指数的企稳回升。7月中旬受益于美股上涨和日元疲软，以及对政府出台大规模刺激举措的新预期，日经指数连续上涨，在7月11日后的8个交易日内，日经指数累计涨幅达11.27%，为后市的企稳回升奠定了乐观的市场基调。截止三季度末日经指数报16449.83点，较上季度末上涨5.61%。韩国股市三季度也录得一定涨幅，截止季度末，韩国综合指数收于2043.63点，较上季度末上涨3.72%。而恒生指数自今年2月12日的长期低点形成以来，总上涨幅度已经超过30%，尤其是在6月24日开始，上涨幅度不断增加，回撤幅度不断减小，多头趋势也越来越明显。9月8日保监会发布《关于保险资金参与沪港通试点的监管口径》确定了保险资金通过QDII的方式进入香港股市方案。大陆资金的注入，对恒生指数表现起到极大的推动作用。截止季度末，恒生指数报23297.15点，较上季度末上涨12%。
图16：日经225、恒生和韩国综合指数走势 dedecms.com
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总体而言，2016年三季度全球股市表现为冲高回落。受益于全球宽松货币环境、美联储暂缓加息等影响，全球股市逐渐好转，市场紧张情绪有所缓解。截至9月底，MSCI全球成长指数收至223.57，三季度涨幅为6%，较年初最低点增长19.6%。全球股市波幅（VIX波动率指数）维持低位，三季度波幅为7.8%，而一、二季度分别为14.3%和7.5%。这反映了全球股市风险逐渐下降。9月初受朝鲜核试验和美联储官员暗示加息影响，全球股市从年内高点回落，VIX波动率指数显著升高，9月下旬美联储暂缓加息刺激全球股市小幅反弹。
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图17 MSCI全球成长指数与VIX指数
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数据来源：全球经济金融展望报告
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展望后市，全球股市将继续向好，但不同国家表现将分化。尽管美联储年内加息问题已落下帷幕，但不会根本改变全球流动性充裕局面。市场将逐渐消化加息影响，与去年首次加息相比，再次加息的市场反应逐渐趋于平静。负利率环境继续驱使资金转向股市，寻求高收益。不同国家表现将分化：11月美国大选特朗普意外获胜虽然带来股市短暂的震荡，但投资者对特朗普承诺减税，增加基建支出和降低监管力度的政策预期助推美股不断创出新高，但受美联储日渐趋向鹰派，美元强势回归的影响，美股未来可能震荡加剧；欧洲股市将面临挑战，欧洲银行业经营压力仍然较大，英国脱欧和意大利公投的后续影响可能干扰欧洲股市；亚洲股市将继续好转，其中日元持续升值，亚洲新兴市场经济复苏态势较好，股权资金加速流入。
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四、外汇市场2016年三季度，美国经济总体呈现温和扩张态势，家庭支出稳固增长。特别是就业市场持续改善，强化了美联储加息的市场预期，7月美元指数一度突破97高位。然而，美国经济前景仍然面临不确定性，美联储对加息进程持谨慎态度，9月FOMC会议维持联邦基金利率不变，美元指数随后波动调整，维持在95水平。截止三季度末美元指数报95.43点，较上季度末微跌0.5%。
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自共和党候选人特朗普在11月8日大选中战胜民主党候选人希拉里以来，市场对政治不确定性的担忧有所缓解，在美联储加息预期的不断增强的推动下，美元指数节节攀升突破100大关。近期，美联储加息政策最终得以落实，加之不少交易员开始押注特朗普将出台大规模刺激政策，美国经济或将出现新转机，美元指数不断攀升，并创下2003年4月来最高水平。
近期美元暴涨主要有两方面原因，一是市场对美联储12月加息的普遍预期，其二是市场避险情绪在美国大选后消退，且预期特朗普将采取经济刺激政策提升通胀和利率水平。市场预期特朗普可能会采取积极的财政政策，并且大兴土木进行基础设施建设。如果美国政府花大量资金投入基建，需要向外举债，国内利率就会水涨船高，通胀也会上升，这会导致美元的上涨。
图18：美元指数走势 织梦内容管理系统
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2016年三季度，日元持续走强，欧元小幅回升，英镑低位徘徊。三季度，受避险情绪影响，日元延续上升势头，日本央行宽松货币政策难以缓解汇率升值困局，美元兑日元多次突破101水平。继6月末英国脱欧公投欧元大幅下挫，三季度欧元区经济温和增长，欧央行维持利率、资产购买规模及QE项目期限不变，对欧元汇率形成一定的支撑。8月以来英国放松货币政策，经济指标开始企稳向上，金融市场逐渐平静，英镑兑美元汇率在1.32低位徘徊。季度末欧元兑美元汇率收于1.1242美元/欧元，较上一季度相比欧元对美元小幅升值1.25%；英镑兑美元汇率收于1.2978美元/英镑，较上一季度相比英镑对美元贬值2.60%；美元兑日元汇率收于101.346日元/美元，较上一季度相比日元对美元升值1.85%。然而，随着近期美元的强势表现，欧元、日元、英镑对美元都出现加速贬值的迹象。
图19：日元、欧元和英镑汇率变动
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三季度，澳元对美元有所升值，季末澳元兑美元汇率收于0.7659美元/澳元，较上季度末，澳元对美元升值2.82%。美元兑加元汇率小幅上涨，季末美元兑加元汇率收于1.3122加元/美元，较上季度末，加元对美元贬值1.47%。美元兑韩元汇率持续下行，季末美元兑韩元汇率收于1098.3韩元/美元，较上季度末，韩元对美元升值4.59%。美元兑新加坡元汇率小幅上升，季末美元兑新加坡元汇率收于1.3632新加坡元/美元，较上季度末新加坡元对美元贬值1.23%。
图20：加元、澳元、新加坡元和韩元汇率变动
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三季度，美元兑巴西雷亚尔汇率小幅回升，季末美元兑巴西雷亚尔汇率收于3.2547巴西雷亚尔/美元，较上季度末，巴西雷亚尔对美元贬值1.58%，这是在二季度巴西雷亚尔对美元大幅升值10.65%后的回调。实际上今年以来巴西雷亚尔对美元累计升值幅度高达17.79%，在世界主要货币中涨幅居首位。美元兑卢布汇率继续下降，季末美元兑卢布汇率收于62.8271卢布/美元，较上季度末，卢布对美元升值1.77%，较年初卢布对美元累计升值也高达14.4%。美元兑印度卢比汇率有所下降，季末美元兑卢比汇率收于66.619卢比/美元，较上季度末，印度卢比对美元小幅升值1.25%。三季度美元兑人民币走势相对平稳，季末美元兑人民币汇率收6.6685人民币/美元，较上季度末，人民币对美元小幅贬值0.34%。
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然而，进入四季度以来，人民币对美元不断贬值，特朗普当选美国新一届总统后，其对内经济政策将注重减税和加强基础设施建设，支持美联储加息。对外则主张贸易保护主义，声称要对中国进口商品征收高额关税，并将中国列为汇率操纵国，上述因素促使美元指数快速上涨并给人民币带来贬值压力。另一方面，从境内资本流出看，银行结售汇数据显示，2016年一季度逆差1248亿美元，二、三季度逆差较一季度明显收窄，分别为490亿美元和696亿美元。银行代客涉外收付款数据看，前三个季度的逆差分别为1123亿、565亿和855亿美元。尽管银行结售汇和代客涉外收付汇出现了一些好的迹象，但并没有发生实质性的好转，资本外流压力依然较大。人民币汇率贬值导致资本外流加剧，而资本外流加剧又进一步强化了人民币汇率贬值的市场预期，加大了人民币贬值压力。
此轮人民币贬值的主要原因也在于资金大规模出逃，而这种趋势将进一步引起人民币贬值的恐慌。近两年中国经济增速趋缓是资金大规模出逃的主要原因。众所周知，追求利润的最大化，是资本的天性。过去这些年，中国经济快速发展，全球资本大量涌入以追求高额利润，这也从很大程度上推动了人民币汇率上升。而近两年，由于各种原因，中国经济增速趋缓，在中国赚钱没有过去那么容易了，不仅一些境外资本开始撤离中国，而且不少国内资本也想方设法以对外投资等名义出逃。再加上美国当选总统特朗普竞选时表示要把美国外流的资本拉回来，并通过提高中国进口货物关税等政策主张付诸实施，因此，明年中国经济的困难和风险进一步加大，资金大规模外流压力较大，这会对人民币汇率带来一定的冲击。
图21：巴西雷亚尔、人民币、印度卢比和卢布汇率变动
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展望2016年四季度，美联储加息及后续货币政策走向仍然是汇市波动主线。美国经济正在接近就业与通胀目标，年末加息如约而至。从目前情况来看，四季度美元持续走强，牵引着全球汇市波动。在全球避险情绪下，日元仍将处于高位，升值压力短期内难以缓解。欧元区发展具有不确定性，英国脱欧影响、银行业压力、意大利脱欧公投以及诸多社会问题依然存在，通胀目标难以实现，预计欧元汇率将小幅下行。脱欧谈判进程影响英镑后续走势，相关负面因素难以消除，预计英镑在未来一段时期内仍将处于相对低位。新兴市场与大宗商品出口国货币随着美元升值而面临贬值压力。特别是，俄罗斯、巴西、阿根廷、墨西哥等国受到经济衰退威胁，汇率波动下行的风险依然存在。
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五、大宗商品2016年三季度，国际油价走势可谓一波三折，7月份市场对于成品油过剩的担忧导致油价结束年初以来的反弹。并且一度下跌20%，当价格跌至40美元附近时，市场开始出现OPEC要召开动冻产会议的传言，紧接着传言被OPEC总裁艾沙达证实。市场重新对动产协议产生希望。此后，沙特石油部长法力赫开始对市场进行口头干预，承诺将在必要时采取行动，与OPEC和非OPEC产油国合作，以重新平衡市场。由此，油价反弹，在短短2周内反弹了20%，反弹模式与年初围绕冻产进行的炒作十分相似。沙特对市场的口头干预之所以能够掀起如此大的风浪，主要因为市场看到OPEC自2014年下半年以来一直奉行的市场份额最大化政策可能有所松动。在Algiers会议召开前，为了避免Doha会议尴尬流产结局，沙特和伊朗提前几天进行密会，但由于双方分歧严重，没有达成一致，受此影响油价回落。截止三季度末NYMEX原油价格收于48.05美元/桶，较上季度末上下跌0.72%，IPE布油价格收于49.96美元/桶，较上季度末微涨0.36%。
图22：NYMEX原油和IPE布油期货价格走势
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三季度金价出现年内首跌，在创下40年来最佳上半年表现、且投资者以2009年来最快速度买入黄金之后，自六月底以来黄金价格涨势严重放缓。整体来看，第三季度黄金价格处于整理阶段，市场没有方向性，这对于黄金价格走势来说不利，因为投资者在此期间同时也关注美联储和其它央行的货币政策情况。而在美国经济数据无法阻止美联储最终在12月加息的情况下，预计美联储未来加息将继续压制黄金价格走势。季度末，COMEX黄金报于1316美元/盎司，较上季度末下跌0.6%。白银价格由于在7月份涨幅较大第三季度仍斩获一定的涨幅，季度末COMEX白银报于19.25美元/盎司，较上季度末上升2.28%。而进入四季度以来，美联储加息预期带来美元一再走强，美元的强势打压了贵金属价格。此外，特朗普在总统大选中获胜之后，美国股市不断创出新高，投资者情绪转向乐观，风险偏好也开始大幅上升，因此投资黄金的需求量大大降低，进而导致贵金属价格不断走低。
图23：COMEX黄金和COMEX白银价格变动
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三季度，受美元走强的打压以及美联储货币政策的不确定性影响，期铜价格表现不佳。截至本季度末，LME市场3月期期铜收于4877.5美元/吨，较上季度末微涨0.55%。受益于矿场供应减少，期铝价格三季度继续延续二季度上涨趋势，但涨势有所放缓，本季度末期铝收于1673美元/吨，较上季度末涨1.58%。
图24：LME市场3月期期铜、期铝价格走势
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2016年三季度大宗商品市场走势明显减弱。由于缺少了第二季度供给中断等偶发性因素的提振作用，加之全球需求依旧相对疲弱，大宗商品市场中除个别品种如锌、镍、棉花等，其余商品价格在第三季度普遍呈下降态势。能源市场中，支撑油品价格在第二季度飙涨的供给中断因素（加拿大林火、尼日利亚和利比亚等供给减少）在第三季度逐渐减弱甚至消失，能源市场重新回归其疲弱的基本面而上涨乏力。任何造成价格在短期大幅增长的因素，如围绕“冻产”的一系列言论，也很快被其基本面拖回原来的运行轨道。工业金属市场中，基本金属在第三季度均录得涨幅。其中锌更是在矿山关闭的影响下继续上涨，今年以来涨幅已达40%以上。作为工业金属最主要的需求国，中国的经济走势将继续对工业金属价格，特别是铜的价格产生重要影响。
2016年以来再平衡和高波动率已成为大宗商品市场的两大主题。当前，由于前期高价刺激之下产能大幅增加，再加上全球需求放缓，此轮大宗商品价格的再平衡进程将是缓慢的。大宗商品市场需要在低价运行一定的时间，以达到排挤高成本产能、限制新项目上线投产的目的，使得市场过剩的供给被挤出，重新回归供需平衡。同时，由于市场脆弱的神经，在这多空交织的复杂背景之下，任何来自供需面的利好、利空消息都极易引起价格的上蹿下跳。
2016年第四季度直至2017年，大宗商品市场将继续其再平衡的进程，以下因素将影响进程快慢：（1）中国去产能进程。中国已经开始了在以钢铁为代表的工业金属领域的供给侧改革，具体的去产能执行进程以及执行力度将对大宗商品市场再平衡进程产生影响。（2）美国页岩油气商的生产弹性。由于在成本控制以及效率提升等方面的进展，美国的页岩油气商已经大幅降低其原油开采的成本。因此任何油价的反弹（目前来看高于50美元）都会使得其迅速恢复生产，压制油价，延长再平衡的进程。（3）中国、印度的需求。由于中国经济增速放缓，市场开始寻找下一个“大宗商品推进器”，印度基于人口总量、经济增速、经济发展阶段等因素成为市场焦点。但我们认为，短期内印度还不能取代中国引领另一波“大宗商品超级周期”。
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