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2010年第三季度国际大宗商品市场运行分析
发布时间：2010-10-06 作者：派智库 来源：金融中国季度分析报告 浏览：次【字体： 大 中 小】
2010年第三季度全球经济继续增长，资本市场收复部分失地，主要货币汇率波动颇受关注。发达市场复苏放缓，新兴市场加快增长，全球经济再现“脱钩”迹象，各个区域从同步衰退走向交替性增长，经济复苏步伐疲软，周期被拉长，增加了复杂性。
（一）全球经济持续缓步复苏，“二次探底”风险缓解
第三季度，美国和日本经济复苏继续放缓，欧洲经济从第二季度的超预期反弹转为疲弱复苏，新兴市场稳步增长。初步估计，三季度全球GDP环比增速2.8%，低于第二季度的3.8%。这种区域性的交替增长态势，展示出全球经济复苏进程中的“脱钩”现象，一定程度反映了全球宏观刺激政策外溢效应的滞后性、上下游库存调整周期传导的延展性，以及全球“套利”资本追逐新兴市场投资机会的正面影响。与金融危机期间全球同步大幅调整（从而导致世界经济“大衰退”）的情形不同，“脱钩”降低了全球“二次探底”的风险。除非再度爆发全球性系统性风险，否则全球经济仍将持续复苏。
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图1 2007—2009年全球银行业盈利状况比较
资料来源：The Banker
图2 美日欧制造业采购经理指数走势
copyright dedecms
资料来源：J.P. Morgan, Markit
图3 金砖四国制造业采购经理指数走势 copyright dedecms
本文来自织梦
资料来源：J.P. Morgan, Markit
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10月29日，美国商务部公布了美国2010年第三季度国内生产总值增长的初步数据，折合成年率增长为2.0%，与此前市场预期的2.0%持平。从分项上来看：
1、第三季度实际消费升幅为2.6%，高于预期的2.4%，其中非耐用消费品的增幅为1.3%，较上季度的1.9%有所下滑，而耐用品消费增幅为6.1%，较第二季度6.8%的增长率有所收窄；
2、库存投资上继续增加。第三季度实际库存为1115.9亿美元，为GDP增长贡献了1.44个百分点，且增长速度也有所提高；
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3、在住宅投资方面，第三季度住宅投资再次大幅下滑，下滑幅度达29.1%，这是09年一季度以来最大的跌幅；
4、在对外贸易方面，第三季度出口增长5%，连续三季度下降，但进口增幅高达17.4%，在二者合力下，净出口对于GDP贡献度为-2.01%，幅度稍较上季有所缩小；
5、在企业和政府支出方面，企业设备投资增速为12%，较上季度24.8%的增速仍然有所放缓。而第二季度联邦政府支出对GDP贡献度也由一季度的由第二季度的0.8%略跌至0.68%。
总体来说，美国3季度GDP增长较2季度有所回升。具体来看，虽然消费对GDP增长的贡献率最大，但是消费中不少都用于购买外国产品，因此不能过高估计消费对美国GDP的拉动作用，尤其是在目前美国家庭对时间偏好作出调整的阶段。三季度库存投资的上升是对GDP贡献率仅次于消费的因素，但是非意愿库存的增加可能导致未来生产积极性的下降，结合PMI新订单指数和库存指数，未来美国的制造业生产存在隐忧，而虽然房地产投资拐头向下，但是生产性投资的增速仍然处于高位，在失业率无法下降的阶段，生产性投资是拉动GDP增长的众多因素中最值得关注的一项因素。由于临近中期选举，根据财政政策围绕中期选举的周期性变动以及奥巴马新一轮刺激计划短期内难以通过，未来两个季度GDP增速难现快速升势。而年化环比2%左右的增速处于所谓“滞速区”，GDP增速下降的可能性依然存在：
首先，从消费方面来看，虽然消费支出分项对GDP的贡献是最大的，其贡献率达到1.79%。但是，支出法核算的消费分项并没有扣除进口消费品的购买，因此消费对于GDP的拉动不应该过高估计。虽然企业设备投资表现不错，连续4个季度实现两位数的增长，但是由于大量劳动力闲置，政府对于消费需求的刺激因为供给方面的疲弱而不能完全转化为对GDP更大规模的拉动。此外，“无信贷、无就业、无通胀”仍然主导了目前美国的消费格局。
从信贷和就业角度来说，危机前美国依靠消费者对当期消费的严重偏好而通过扩展信贷来增加消费，在这种需求膨胀的格局下，失业率也可以维持在很低的水平；危机以后，消费者的时间偏好发生逆转，储蓄率提升，这使得消费难以回升到危机以前的水平。从通胀的角度来说，目前近几个月来，美国的CPI同比仍然维持在1%左右，而由于美国CPI指标对于物价水平有大约1%的高估，因此目前美国事实上就在通缩的门口。因此，未来美国的消费仍然会显得较为疲软，短期内依靠消费实现强劲的增长恐怕难以实现。
其次，在库存投资方面，其对于GDP的贡献率仅次于消费，为1.44%。库存继09年第四季度再一次成为了对GDP的主要拉动因素。固然，库存的增加可以在当期实现对GDP的显著拉动，然而库存增加对于GDP的拉动能否持续非常值得怀疑。因为当期的过多库存积累，特别是非意愿库存积累，将会抑制厂商未来生产的积极性。PMI库存指数与PMI新订单指数之比与PMI制造业指数呈反比，这也佐证了过量库存可能会抑制生产积极性的观点。5月以来，PMI订单指数虽然仍维持在50以上的水平，但却在持续下滑；而同期PMI库存指数倒有持续上升的趋势。这可能预示着未来库存还难以下降。这是未来制造业生产方面的一个隐忧。
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再次，住宅投资和非住宅投资方面。先是住宅投资方面，在经历2季度惊人的27.9%的住宅投资增幅以后，第二次房地产刺激的退出导致此项投资跌幅达到29.1%。目前，房地产正处于本轮库兹涅茨周期的谷底，向下空间已经不大。但是由于这轮房地产市场的回落发生在非理性泡沫的破裂之后，所以难以期望房地产在短期几个月内甚至中期有令人振奋的表现，特别是房屋价格很可能在未来的几年徘徊在较低的位置。
更值得关注的是生产性投资，无论是29—33大萧条还是82年的严重衰退，生产性投资在经济走出衰退的过程中都起到了极为重要的作用，特别是在目前失业率无法在中期内出现明显下降的情况下，理应给生产性投资给予一定的关注。3季度，美国非住房投资增幅达9.7%，设备投资增幅达到12%，虽然增速有所下降，但是仍然维持在较高的水平上。目前来看，虽然美国经济不景气，但是一些大型企业的利润却表现出色，二季度国内所有企业利润环比上升44.6%，而非金融企业的利润更是环比上升48.2%。当然，本季度生产性投资的增幅小于前两个季度，未来投资的提速仍然需要政策支持。奥巴马前段时间提出的第二轮财政刺激计划中就包括有关企业投资抵税的政策，这项政策最终能否执行，其规模能有多大值得关注。
图4 美国2006年四季度至2010年三季度GDP 织梦内容管理系统
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数据来源：U.S. Bureau of Economic Analysis，国研网金融研究部整理。
欧元区7月份工业产值与6月份持平，但较上年同期增长7.1%，创今年2月份以来的最低同比增幅。该数据表现低于预期。欧盟统计局还将6月份工业产值修正至环比下降0.2%，同比增长8.3%，初步预计为环比下降0.1%，同比增长8.2%。欧元区第二季度修正后数据显示，GDP较第一季度增长1.0%，同比增长1.9%。欧元区第二季度的经济增速为四年来最快，并且已经超过了美国和日本同期的经济增速。欧元区的经济增长主要是受本地需求的推动。第二季度的消费支出较第一季度增长了0.5%，为2007年第三季度金融危机爆发时触及0.7%以来的最大增幅。鉴于二季度经济增长强劲，欧盟委员会认为推动经济增长的因素将继续发挥作用。该机构将2010年经济增长预期由1.0%调高至1.8%。欧元区7月份的商品贸易顺差为67亿欧元。6月份贸易顺差经向下修正后为22亿欧元，初步数据为24亿欧元。7月份出口额由6月份的1,380亿欧元降至1,372亿欧元，7月份进口额由6月份的1,358亿欧元降至1,304亿欧元，进口额降幅大于出口额降幅。经季节性因素调整后，7月份出口额较6月份下降0.6%，进口额下降1.5%。今年1—6月份欧元区对美国的贸易顺差由上年同期的140亿欧元扩大至237亿欧元，因出口额增长12%，而从美国的进口额持平。尽管欧元区对中国的出口额大幅增长44%，但对中国的贸易逆差仍在扩大。
英国9月份工业产值指数升至+12，8月份为+10，英国9月份工业产值增速加快。9月份总工业订单指数从8月份的-14降至-17，主要原因是出口订单指数从8月份的-1降至-5。物价压力有所上升。9月份价格预期指数由8月份的+11升至+15。英国8月份零售额较上月下降0.5%，较上年同期增幅放缓至0.4%，高于预期。统计局还将7月份零售额向下修正为较上月增长0.8%，同比增长1.0%。7月份零售额的初步数据为较上月增长1.1%，同比增长1.3%。英国8月份零售额降至1月份以来的最低水平，食品和非食品类商店的零售额均全线下滑，这打击了市场对于经济增长的预期。8月份CPI较上年同期上升3.1%，升幅与7月份持平，但高于经济学家们此前预计的3.0%。英国央行的通货膨胀目标为2.0%。英国8月份CPI较7月份上升0.5%，升幅高于经济学家们预计的0.4%。英国7月份CPI较6月份下降0.2%。8月份核心CPI较上年同期上升2.8%，升幅高于7月份的2.6%，也高于经济学家预计的2.5%。
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法国8月份CPI分别较上月及上年同期上升0.2%和1.4%，主要是因随着夏季促销的结束，制成品价格有所走高，但低于预期。国家统计局表示，生鲜食品价格出现季节性下降对8月份CPI的上升起到了抑制作用，能源价格则整体持稳。
韩国经季节性因素调整后的8月份失业率为3.4%，7月份为3.7%。未经调整的8月份失业率为3.3%，7月份为3.7%。8月份就业人数较上年同期的2,400万人增加了386,000人；不过，8月份的增幅低于7月的473,000人。8月份，韩国15岁及以上人口中有59.1%人拥有工作，略低于上月的59.8%。较上月大幅下降，扭转了此前两个月连续上升的局面，因以制造企业为主的私营部门继续增加就业岗位，以满足国内外不断增长的需求。
新加坡人力部公布的最终估计数据显示第二季度失业率与第一季度持平，为2.2%。不过，新加坡第二季度经季节因素调整后的整体失业率低于最初预计增幅2.3%。第二季度总体就业人数估计增加了24,900人，第一季度则增加了36,500人。第二季度新加坡估计有2,280人失去工作，此前一个季度这一数字为2,400人。
内容来自dedecms
（二）国际粮价大涨，石油价格巨幅波动
受气候异常、自然灾害和俄罗斯大火等因素影响，国际粮食价格在第三季度上涨较快，路透全球粮食价格指数环比上涨约20%。但由于全球经济复苏动力不强，国际原油价格有所下跌，投机因素使其较大震荡，纽约轻质原油期货均价76.1美元/桶，较上季度下跌2.4%；避险与美元贬值因素推动国际黄金价格再创新高。大宗商品价格尚未传导到消费价格，发达国家CPI有所下行，发展中国家CPI平稳，全球通胀总体温和。
图5 国际原油与黄金价格走势
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资料来源：Reuters Ecowin，IIF
图6 发达国家与新兴市场CPI走势
资料来源：Reuters Ecowin，IIF
新兴市场有望继续吸引国际资本，大宗商品价格呈上涨趋势
基于实体经济持续复苏而非“二次探底”，盈利增加将推动企业设备投资稳步复苏，而且新兴市场将继续发挥全球需求主动力的角色，预计四季度国际金融市场表现趋于稳定，资本市场继续反弹。美元汇率将因持续宽松的货币政策和财政赤字高企因素，继续回落；在日本央行的干预下，日元汇率趋向稳定；欧洲主要货币和新兴市场货币将保持强势。
考虑到美、日、欧复苏进程趋缓以及极低的收益率，而新兴市场经济增长强劲、利率明显高于发达市场，国际资本向新兴市场流动的趋势将长期内得以保持，尤其是高收益的债券市场仍具较大吸引力。新兴市场货币走强可能会带动投机资本的流入，但由于其具有较高的波动性和不确定性，也蕴含一定风险。随着美元走弱，以美元定价的大宗商品价格承受上涨压力。与此同时，大宗商品为通货膨胀提供了良好的对冲，资本处于避险需求也将进入商品市场，农产品、金属价格有望延续三季度的上涨趋势。